Denn sie wissen (nicht), was sie tun: Nutzen und Grenzen des Controllings bei der Unternehmensbewertung sowie beim Unternehmenskauf

Referent: Donatus Albrecht; Vorstandsmitglied; Akquisition & Exit, AURELIUS AG, Grünwald

Im Rahmen eines Unternehmenskaufs sind beispielsweise folgende Schritte erforderlich:

1. Transparenz schaffen:

“Sei kreativ bei der Wahl Deiner Quellen!”

Standardquellen: Jahresabschlüsse, wichtige Verträge, Business Plan (klassischer Datenraum mit den Bereichen Finanzen, Legal, HR, IT etc.); Bundesanzeiger, Unternehmenshomepage;

Zusätzliche Quellen: Kundengespräche; Wettbewerber, ehemalige Mitarbeiter, aktuelles Management challengen; Verbände, Internetforen, WP, Steuerberater

Beharrliches Nachfragen und Nachhaken – keine Antwort ist auch eine Antwort

 

2. Business Plan erstellen

“Nicht überanalysieren!”

– Langfristige, historische Trends in die Zukunft fortschreiben (Glättung außergewöhnlicher Marktphasen)

– Allgemeine Erfahrungswerte nutzen (“Nicht restrukturierte Firmen haben immer 10-20% Fett)

– Entwicklung von vergleichbaren Unternehmen heranziehen

– verschiedene Szenarien rechnen (Base, Best & Downside Case)

– Bestimmung der Erwartungswerte je Szenario

– Cash Flow Planung von hoher Bedeutung (vor allem Working Capital Planung nicht vernachlässigen)

– Qualität der Zahlen berücksichtigen (internes Reporting (Konzern oder Mittelstand); Jahresabschluss, Börsenveröffentlichungen)

“Don’t be over optimistic!”

3. Bewertung von Unternehmen trotz volatiler Aussicht

Verfahren:

– Substanzorientierte: Reproduktionswert; Liquidationswert

– Ertragswertorientierte Verfahren: DCF; Multiplikatoren;

– gemischte Verfahren: Mittelwertverfahren, Übergewinnverfahren; Stuttgarter-Verfahren

– Ertragswertverfahren bei Fortführungskonzepten sind immer gegenüber Substanz- oder Mischverfahren vorzuziehen

3a) Limitationen des DCF in folgenden Positionen:

– Kapitalkosten (Kaum vorhandene Vergleichsgruppen für DAPM Berechung (beta)

– Terminal Value (Meist 70% – 80% Anteil; nachhaltige, langfristige Planung nur schwer abschätzbar)

– Cashflows (aufgrund volatiler Aussichten stark schwankend; extrem manipulativ durch vielseitige Stellschrauben in G&V und Bilanz)

– Geschäftsverlauf (keine Prognose auf Basis der Vergangenheit möglich; Wiederholung von historischen, kontinuierlichen Perioden nur unwahrscheinlich)

– Herausforderung: aufgrund volatiler Aussichten ist eine verlässliche Vorhersage von nachhaltigem Ergebnis bzw. Cash Flow nahezu unmöglich

3b) Limitationen von Multiplikatoren

Datenbasis: Ergebnis, EBIT oder EBITDA stark schwankend

Peer Group: Keine/wenige vorhandene Vergleichsunternehmen; bei Transaktionsmultiples intransparente Datenbasis

– Herausforderung: aufgrund volatiler Aussichten ist eine Bestimmung des Multiples und der Multiple Basis (nachhaltiges EBITDA) nicht verlässlich möglich

Daher sind Szenarienberechnungen von hoher Bedeutung, wobei eine einzelne Betrachtung der Szenarien notwendig ist

– Zentrale Elemente der Ertragswertermittlung nach der Multiplemethode sind: 1.) Bestimmung des nachhaltigen EBITDA; 2.) Bestimmung Multiple (u.a. abh. von Wachstum, Peers, Kapitalintensität; 3. Bestimmung des Ertragswertes; 4. Berechnung gewichteter Enterprise Value des Base Case

4. Verhandlungsoptionen gegeneinander Abwägen

“Hohe Flexibilität erleichtert Verhandlung”

– erst verhandeln, wenn (rechtliche) Eckpunkte wirklich feststehen

– flexibel auf Wünsche des Verkäufers eingehen (sich dies aber auch “bezahlen” lassen)

– Schmerzgrenze des Verkäufers erahnen, sich an dieser orientieren und diese in Relation zur eigenen Renditeanforderung setzten

– Mehrere Optionen anbieten: a) hoher Enterprise Value, allerdings relativ hoher Anteil an “deferred payments”; b) niedriger Enterprise Value, allerdings relativ hoher “upfront cash”-Anteil

5. Closing Accounts erstellen – ohne Geld zu verschenken

“Nachlässigkeit verschenkt bares Geld!”

– Anpassungsmechanismus (Working Capital & Net Debt wird erst zum Closing festgesetzt; eine genaue Planung der einzelnen Bilanzpositionen ist daher von hoher Bedeutung, da “falsche” Entwicklungen erhebliche Auswirkungen auf den Eigenkapitalwert haben)

– Locked Box Mechanismus (Working Capital & Net Debts wird auf ein Effective Date festgelegt, bis zum Closing wird diese Größe marktgerecht verzinst)